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AG平台 从热捧IPO到并购主流化 股权基金退出路径之变
作者:121 发布日期:2020-03-08

  IPO、并购、转让、回购是基金退出的四种主要路径,在过去很长一段时间内,IPO退出被投资机构推崇备至,并购、转让等则是退而求其次的选择。

  “不过从概率上来说,IPO应该是少数人的选择,也不应该是最主要的退出途径。”他说。未来对VC机构而言,有60%-70%的项目选择并购退出,30%-40%的项目IPO退出,可能会是一种趋势。

  理论上来说,IPO项目的门槛更高、难度更大,比例应该更低,但中国的IPO退出比例反而更大。原因在于,中国的投资机构过于追求IPO,却对并购、转让等其他方式不够重视。但现在,情况已经发生了明显变化。

  经手过一系列并购项目之后,朱璘总结说,有两类公司是比较适合并购退出的。一是,产品型公司,创始团队对公司的大规模运营不是那么热衷,更倾向于带领50-60人的小团队,在5-7年的时间做出产品,套现后再进行下一个产品的研发。对这类这司来说,没必要逼它去上市,讲故事、做增长AG平台,反而会带来不必要的压力。

  退出是股权基金运营过程中的基本环节AG平台,也是真正检验基金实力的关键一步。尤其在近两年资本寒冬的影响下AG平台,退出所带来的资金回流显得尤为重要。

  “这两家公司间有很好的结合点,对戈壁来说,如果熬到项目上市,可能会赚得更多。但其中有很大的机会成本和不确定性,所以我们还是很认可走并购的路线。”朱璘说。在他看来,一家机构不一定要把桌子上的每分钱都赚到手。中国市场具有长期发展潜力,只要基金一直在其中摸爬滚打,总有机会把该赚的钱赚到。

  IPO退出并不值得盲目推崇

  股权转让服务平台潜力股对2009年-2011年成立基金的退出结构进行了比较,结果显示,在中国市场,IPO退出比例为59%,其次是并购退出占比19%,转让退出占比16%,剩余部分为回购退出。在更为成熟的美国风险投资市场,并购退出却占据主流地位,比例为56%,其次是转让退出占比38%,IPO退出成了少数派的选择,占比约5.6%。

  但不是所有的并购都会一帆风顺,对并购退出来说,可能面临的最困难的一种情况是,投资方认为并购是最好的归宿,但创始人却不愿意被并购。

  另外,重视并购、转让等多元化的退出方式,也是基金为保障LP利益,强化DPI指标的一种选择。2010年左右的全民PE浪潮后,大量基金近两年进入退出阶段。许多基金早些年宣传项目有高额的IRR,但实际情况却是,基金即使运营到第7年,也没有收回全部的本金,即DPI都达不到1。

  朱璘表示,为了应对这种情况,戈壁创投会做两方面工作。首先在投项目时,如果发现创始人是非常倔的那种性格,团队在风控上会有相应的措施,比如条款上做一些约定。

  但戈壁创投也并非排斥项目去IPO,朱璘强调,如果创始团队的整体素质高、管理能力强,做的又是平台级的大事,IPO一定是利益最大化的一种选择。

  二是,对资源有高度依赖的公司,比如在共享单车市场,当发展到供大于需的阶段、融资环境又没那么景气时,尽早拥抱大资源的摩拜单车比小黄车迎来了更好的结局。

  “对任何一笔投资来说,如果能够赚到10倍以上的回报,无论你是通过何种方式退出的,都是非常优秀的了。”潜力股创始人李刚强说。换句话说,投资人应该抓住每个能获得10倍回报的退出机会。而不用执着于,到底是IPO,还是并购、转让的形式。

  并购背后也需倾注大量心血,反复沟通、磨合

  另一方面,不少小盘股近两年在美股、港股上市,但由于缺乏流动性,机构很难真正实现退出。在A股市场,上市条件相对来说更为苛刻,项目上市后,机构减持也同样受到一定限制。IPO为投资机构赚到了名声,却很难赚到钱。

  在市场的惨痛教训之后,DPI成为评判基金表现的核心指标。当项目上市前景不明或者不能在一定期限完成退出时,更多基金开始选择并购退出的方式,毕竟后者在可行性、确定性、分配难易程度上都相对更好一些。

  比如,点我达开始是做快递配送,后转型做配送众包平台。对当时的点我达来说,发展面临一个难题。公司上游流量比较集中,主要来自饿了么、美团等。如果自己买流量,完全市场化运营,会面临较高的业务成本。当时,由于点我达和菜鸟前期已经有比较好的合作基础,双方几经沟通后,最终走到了一块。

  第二,就并购市场来说,原来的中国并购市场并没有那么成熟,信用制度也不够完善。买方在收购标的公司尤其是互联网公司时,其实大部分价值在团队身上。但由于信用机制的不完善、违约成本较低,很容易出现买下一家公司后,团队大换血的情况。现在,中国企业成熟度越来越高,创业者对信用的认知越来越深刻。随着国内信用体系建设的完善,并购市场的逐渐成熟,买方公司的并购意愿和信心不断增强。

  申俊涵

  戈壁投资是较早意识到其中变化的一家投资机构,据了解,公司2018-2019年的14个退出案例中,有大约半数是通过并购方式退出。例如,其A轮投资的点我达被菜鸟网络收购、A轮投资的UR被海澜之家收购、C轮投资的Mainspring被今日头条部分收购。

  从热捧IPO到并购主流化 股权基金退出路径之变

  “我们没有刻意考虑说,要让项目更多选择并购退出的路径,只是就客观因素而言,一些项目水到渠成地进行了并购退出。”戈壁投资合伙人朱璘对21世纪经济报道说。

  但现在,一二级市场间价差不断缩小,甚至出现价格倒挂的情形。超级独角兽项目越来越少,对早期投资方来说,多轮的股权稀释后,最终很难拿到高额的回报倍数。对靠后轮次进入的投资机构来说,项目上市甚至是亏钱的。

  第二,如果真的走到是否该被并购的边缘,戈壁首先会尊重创业者的想法,让团队先按照自己的规划独立发展。当后期情况没有明显改善,或者创业者碰壁之后,戈壁会再尝试跟其沟通。

  “中美市场基金在退出路径选择上,确实有较大的差异性,但现在情况已经发生了变化。很多中国投资人开始不再盲目去追逐IPO,并购退出正在为更多机构带来真金白银的收益。”一家一线投资机构的高管对21世纪经济报道说。

  “很多表面风光的收购案背后,可能是两三年的拉锯战,需要倾注大量的心血,经过反复的沟通、磨合。”朱璘说。

  首先,就IPO市场来说,以前的一二级市场间存在较大的套利机会。被投项目在A股市场的IPO确实能够带来高回报,某公司上市敲钟,投资机构多年陪跑最终收获百倍回报的故事常常见诸报端,让人们更加相信IPO退出是一件名利双收的事情。

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